境外上市弃美赴港？解锁香港上市及资金回流路径
本文为 跨境金融研究院专栏作者 张昊 原创文章，仅代表个人观点，欢迎个人转发，机构转载请与我们联系。
7月6日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于依法从严打击证券违法活动的意见》中第五条，特别指出抓紧修订境外发行证券与上市相关保密和档案管理工作的规定，加强中概股监管，修改国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定，明确境内行业主管和监管部门职责。
7月10日，国家互联网信息办公室发布关于《网络安全审查办法（修订草案征求意见稿）》公开征求意见，对中国互联网企业赴国外上市的要求进行了规范。该意见稿首次规定计划上市的企业应向国家提交相关材料，接受审查。
7月30日，美国证券交易委员会（“SEC”）主席发布《Statement on Investor Protection Related to Recent Developments in China（与中国近期发展相关的投资者保护声明）》（“SEC声明”），SEC声明中提到因中国法律在特定行业限制或禁止外资的进入，为寻求海外资本，很多以中国为主要运营地的企业通常会在境外司法管辖区（通常为开曼群岛）注册一家壳公司作为境外上市主体，该壳公司通过与位于中国境内的运营公司（“VIE主体”或“境内运营主体”）签订一系列服务及相关协议（“控制协议”或“VIE协议”）并据此能够将VIE主体合并入壳公司的财务报表。
SEC声明提出，投资者及上市主体均并未与VIE主体享有任何的股权/股份性质的权益，鉴于近期中国的发展变化以及VIE结构的整体风险，其要求确保与中国运营主体相关的发行人注册声明生效之前需在招股书中显著且明确的披露：投资者购买的不是中国境内运营主体的股票，而是与该运营主体存在VIE协议关系的空壳发行人的股票，且发行人业务描述应就空壳公司所提供的管理服务和中国境内运营主体的业务描述进行明确区分；境内运营主体和发行人是否获得批准或被中国有关部门拒绝批准赴美上市；相关批准被拒绝或撤销的风险；以及批准被撤销时的披露义务；对以中国运营为重大业务的公司的上市申请进行有针对性的额外审查等等。
受滴滴事件、教培双减政策及中美加强境外上市监管、信息披露等诸多因素影响 ，打击了市场对于中概股的信心，中概股暴跌，对后续中资企业境外上市也构成了一定障碍。
在此背景下，一方面，应主动发挥香港国际金融中心地位，支持中资企业选择香港作为境外上市的首选地。另一方面，建议完善相关制度，支持鼓励中概股回归A股。
为鼓励中资企业赴港上市，港交所从2018年开始陆续修订了上市规则：允许未有盈利的生物公司、拥有同股不同权结构、可变利益实体架构（VIE）及大中华区和国际企业来香港进行上市。加之H股全流通、沪港通、粤港澳大湾区等政策利好，将进一步提升香港资本市场对中资企业的吸引力，多家企业赴香港进行上市或者二次上市。
近年来内地赴港上市热潮涌现。截至2019年12月31日，在港上市中资企业共1241家，占比51%，总市值达28万亿港币，同比增长38%。2020年，共有116家中资企业赴港上市，IPO募集资金金额3901亿港币，在香港全部募集金额中占比99%，京东集团、京东健康、网银、泰格医药、中通快递等募集金额都在百亿规模以上。京东集团、中通快递等六家企业属于中概股香港二次上市，总募集金额1139亿港币。2021年上半年39家中资企业香港上市，快手、京东物流、百度、哔哩哔哩等企业募集资金金额均超过200亿港币。
伴随近期监管出台征求意见加强境外上市监管以及网络安全监管，但是否也适用于香港上市，目前市场声音不一。若不适用于香港，预计将会有更多中资企业选择赴港上市，作为境外上市首选地。
H 股上市是指企业选择中国内地注册成立的企业作为上市主体，境内股权直接在港交所上市，该模式下要同时符合内地相关法律法规及港交所关于股票发行的条件及要求，且需要获得证监会的批准，流程相对复杂，往往选择H股上市的以国有企业为主。
企业确定H股上市后，首选需要选择香港IPO保荐人券商、审计师事务所、律师事务所。上市前会进行全球路演，选定基石投资者，包括机构投资者、大型企业集团、基金等等，上市完成主要涉及资金调回的需求。
目前境内企业境外上市主要应根据《国家外汇管理局关于境外上市外汇管理有关问题的通知》（汇发[2014]54号）的相关要求，在境外上市发行结束之日起15个工作日内由境内上市主体持下述材料到注册所在地外汇局办理境外上市登记：书面申请并附《境外上市登记表》、中国证监会许可境内公司境外上市的证明文件、境外发行结束的公告文件及其他需补充材料。外管局审核同意后出具外汇登记凭证。
境内企业可凭外管局出具的外汇登记凭证在银行开立资本金账户及结汇待支付账户，用于存放境外上市募集的外汇资金及结汇使用。在境内资金用途方面，应符合外管局关于资本项目外汇收入及结汇所得人民币资金使用用途的相关要求，可用于自身经营范围内的经常项下支出，以及法律法规允许的资本项下支出，并且满足四个“不得”要求：
不得直接或间接用于企业经营范围之外或国家法律法规禁止的支出;
除另有明确规定外，不得直接或间接用于证券投资或除银行保本型产品之外的其他投资理财;
不得用于向非关联企业发放贷款，经营范围明确许可的情形除外;
不得用于建设、购买非自用房地产(房地产企业除外)。
两个最新政策：
1、账户开立方面：原汇发[2014]54号文政策是要求境内公司开立境外上市专用外汇账户，后外管局在《关于清理整合部分外汇账户的通知》汇综发[2020]73号）中进行了整合，改为开立资本金账户，用于接收境外上市首发或增发调回的外汇资金。
2、境内支付使用便利化：外管局及人行都针对境内企业境外上市资本项目收入境内支付使用出台便利化政策，无论以人民币还是外币调回，在境内支付使用时，原先是需要客户先逐笔提交使用材料，银行审核合规后才可对外支付使用。便利化政策出台后，如企业满足当地试点优质企业条件，可享受境内支付便利化，即可凭支付命令函先行对外支付，后续资料备查，可满足客户的资金急迫需求，无需事前逐笔向银行提供用途材料。
红筹上市是指企业选择在海外设立的控股公司作为上市主体，将中资企业的资产和权益注入境外的控股公司，并以境外控股公司的名义在香港上市募集资金。目前大部分的新经济企业出于税收考虑以及对外商投资的行业准入限制的要求，大多采取红筹架构，选择境外企业作为香港上市主体。
红筹模式下，根据境外对境内的控股模式，分为直接持股模式及协议控制VIE模式。协议控制VIE模式,是指由国内运营实体的股东在境外设立特殊目的实体，再由境外特殊目的实体在境内设立外商独资企业（WOFE），由WOFE与国内运营实体及股东签署一系列控制协议，以实现合并报表的目的。港交所要求使用VIE架构上市只能是限制或者禁止外商投资行业，如影视制作、传媒、增值电信业务等等
1、直接持股模式
2、协议控制模式
红筹上市与H股上市最核心区别在于上市主体不同，H股上市主体为境内企业，需要遵循单独的外管局监管政策。红筹上市主体为境外企业，资金回流可参照正常的资金回流方式。在实践中，主要有以下三种方式：
（1）增资方式回流：由于红筹架构企业往往在境内设立了外商投资企业，可采取增资方式实现资金回流。相关政策可参考FDI的相关政策，无需到外管局办理备案，在市场监督管理局完成相关增资登记后，到外商投资企业注册地所在银行办理FDI直投登记、开立资本金账户及结汇待支付账户，上市资金从境外调回后在境内对外支付使用。对于优质企业银行可采取便利化措施，在资金使用用途方面，也是要符合法律法规要求、自身经营范围及四个“不得”。
VIE企业特殊性：由于采用VIE架构的企业往往境内实际运营方为VIE实际经营主体，所以资金需求方往往也是VIE企业。境外上市企业将募集资金增资给外商投资企业（WOFE）后，往往需要通过境内委贷的方式借给VIE企业使用。但根据外管局资本项目外汇收入境内使用的相关要求，不得用于向非关联企业发放贷款。但由于WOFE与VIE企业并不是实际股权控制的关系，所以核心在于企业能否提供相关证明材料，证明WOFE企业与VIE企业最终控制人是同一个人，二者具有关联企业关系。
（2）单笔外债方式回流：境外上市企业的资金可以采取外债方式借给WOFE外商投资企业或者VIE实际运营企业使用。核心在于外债额度是否能满足境内资金需求。外债额度计算：
外商投资企业外债额度：净资产2倍或者投注差，可取孰高；
VIE企业由于属于境内企业，外债额度为净资产2倍。
外债便利化政策：若企业注册在自贸区，目前多个自贸区出台了外债便利化政策，部分自贸区还允许企业可根据实际需求向当地外管局申请外债便利化额度，突破现有额度限制，满足实际需求。
在外债境内支付使用时，外管局及人行也都允许优质企业享受资本项目境内支付使用便利化，即企业可凭支付命令函先行对外支付，后续材料供银行备查。
（3）跨境资金池外债回流
单笔外债回流，对企业而言需要逐笔事前办理外管局外债额度登记，若额度不足还要申请单独的外债便利化额度，手续相对复杂且耗时较长。据悉，目前很多境外上市企业都选择搭建了跨境资金池，享受政策便利。相比单笔外债回流，通过跨境资金池外债回流主要有以下政策优势：
1、只需要办理一次性外管局外债额度集中登记：跨境资金池只需要在外管局资金池准入备案时办理一次性外债额度集中登记，后续企业无需再跑外管局，减少脚底成本；
2、外债额度集中汇总：跨境资金池可把境内子公司所有外债额度集中在一起，可解决单个子公司外债额度不足问题；
3、业务办理下放到银行，更加便捷高效：企业获得资金池准入后，后续业务办理都已下放到银行，由银行进行资料审核，时效性更高，更能满足客户对于资金紧迫需求。
前期外管局及人民银行均出台相关跨境资金池政策，企业可根据准入要求，结合自身实际情况确定搭建跨境资金池的类型。准入条件主要如下:
外管局跨境资金池：要求境内所有入池企业（如集团公司或者子公司）上一年度国际收支规模加总需要满足1亿美元，若集团在自贸区注册成立了企业，且选择自贸区内的企业作为主办企业，可降低门槛，国际收支规模加总满足5000万美元；且境内、外入池企业之间必须具有关联关系。
人行跨境人民币资金池：要求境内所有入池企业（如境内集团公司或者境内子公司）上一年度营业收入加总需要满足10亿元人民币，境外所有入池企业（如境外子公司或境外集团公司）营业收入加总需要满足2亿元人民币，且境内、外入池企业成立年限需要满足1年；若集团在自贸区注册成立了企业，且选择自贸区内企业作为主办企业，可降低门槛，境内营业收入加总满足5亿元人民币，境外营业收入加总满足1亿元人民币。
但很多新经济企业境外往往是平台公司，营业收入较低，往往不能满足境外营业收入准入要求，也可以考虑到上海自贸区搭建跨境人民币资金池。据悉，当地对营业收入无特别要求，但主要希望吸引实际生产经营企业到区内注册企业并实际运营，因此对于收入门槛要求较低，且上海自贸区作为离岸金融的重要基地，后续在国际业务方面也将成为先行先试的示范基地，预计还会出台更多的跨境领域创新政策，企业可考虑到上海自贸区注册成立企业，享受先行先试。
END
更多作者文章：
相关链接：
法规链接：
欢迎关注公众号：跨境金融研究院。我们专注外汇、人民币国际化、自贸区的政策应用、业务创新与合规接地气研究，置顶我们更方便哦~
如果您有境外上市相关疑问和业务需求，我们可以提供境外上市全流程政策支持和业务落地，可扫码添加下方联系人。
跨境金融研究院一直致力于为大家提供跨境业务交流平台，欢迎各位外汇跨境从业人员的高质量投稿、讲师合作、兼职顾问。
联系邮箱：jinziheng99@163.com
欢迎各位同业加入“外汇跨境交流群”，我们将定期分享学习材料，扫码添加负责人微信，负责人审核后将邀请您入群。